原标题:美联储货币政策新框架的效果仍有待观察

美国联邦公开市场委员会一致同意寻求实现平均通胀率2%的长期目标，以应对美国经济结构变化的新挑战。新的货币政策框架意味着美联储将在更长时间内维持宽松的货币环境，但能否实现通胀目标仍有疑问，是否会引发新的金融风险也值得观察。

最近，美联储高级官员密集表示，向投资者重申，他们将在未来几年保持超级宽松的货币政策。美联储副主席克拉里达9月23日表示，由于美国经济疲软，通胀率低于2%。即使美国经济从衰退中复苏，也有必要允许通胀率在一段时间内略高于2%，以实现2%的长期通胀预期。美联储主席鲍威尔在最近的国会听证会上也表示，尽管美国经济已经复苏，“仍有很长的路要走”。可以看出，在新的货币政策框架下，美联储对通胀的容忍度正在增加。

8月27日，面对新冠肺炎肺炎疫情后美国低增长、低通胀、低就业、低利率的困境，鲍威尔在堪萨斯城联邦储备银行举行的年度经济政策研讨会上表示，经过一年多对现有货币政策框架的评估，美国联邦公开市场委员会一致同意寻求实现平均通胀率2%的长期目标， 更加注重实现充分就业，以应对美国经济结构变化和新冠肺炎肺炎疫情带来的新挑战。

鲍威尔指出“当一段时间内通货膨胀率低于2%时，适当的货币政策是下一段时间内通货膨胀率高于2%”，这就是所谓的平均通货膨胀目标制。此前，美联储的相关政策声明是努力实现通胀率接近“对称的2%目标”。更新后的声明意味着，即使未来失业率下降，美联储也可能不会像以前那样因担心物价上涨而上调基准利率。但美联储没有给出“一段时间”。

虽然平均通货膨胀目标制借鉴了20世纪90年代以来的一些经济学观点，但也给现行的经济规则和人们的生活带来了挑战。

自20世纪90年代以来，主流经济学家认为，需求驱动、成本驱动和结构性通胀只能导致单个商品价格的“第一轮”上涨。没有央行持续放水等各种适应性货币政策的配合，整体物价不可能持续上涨。因此，从长远来看，正如经济学家弗里德曼所说，通货膨胀永远是一种货币现象。

但是，次贷危机之后，人们发现，即使美联储投入资金，通货膨胀依然不显著。一些经济学家认为，这是因为在告别短缺经济后，即使央行过度投放货币，理性的经济主体也不会过度使用货币追逐商品，而是进入资本市场推高资产价格。同时，由于高收入群体的基本消费需求得到满足，基本消费品价格不会大幅上涨。有经济学家指出，传统的“菲利普斯曲线”已经失效，即失业与通货膨胀的关系不再那么密切。美联储对货币政策框架的这一调整也符合这一判断。受疫情和经济衰退的影响，美国的失业率很高。在更新通胀率的长期目标表达式后，美联储将淡化低失业率可能导致就业过度通胀的担忧。

显然，美联储提出的新货币政策框架对通胀的容忍度更高，这意味着政策调整可能会出现滞后。决策理论学派认为，由于各种时间延迟，政策必须具有前瞻性。如果通货膨胀率较低，应尽早采取反周期调整政策。由于对通货膨胀的容忍度较高，美联储的平均通货膨胀理论无论从幅度还是时间上都将落后，可能会错过最佳的政策调整期，导致经济波动加剧。

平均通胀目标体系希望影响公众预期，进而影响通胀。鲍威尔表示，如果经济衰退时通胀率低于2%，经济强劲时仍低于2%，那么长期平均通胀率将低于2%。家庭和企业都会期待这个结果，所以可能会形成通货紧缩的反馈回路。在平均通胀目标制下，在较低通胀时期，公众预期美联储未来会采取措施推高通胀，而聪明的投资者在通胀较低时会提前采取一系列投资和消费行为，因此美联储实际上是以较低的成本提高了通胀水平。

但需要提醒的是，90年代通胀目标制的“成功”很大程度上归功于央行透明度的提高，公众与央行其实是合作博弈。西方主流经济学家认为，通货膨胀目标制使西方央行获得一定的公信力，长期通货膨胀预期被锚定，所以通货膨胀不可能上升。但平均通胀目标制增加了货币政策的不透明性，即公众不知道央行的决策方式，不知道央行对低通胀的时间和容忍度，也不知道美联储将对低通胀“补偿”多久。而且鲍威尔说“平均通胀率2%没有具体的数学公式”，进一步影响了货币政策的透明度，增加了与市场沟通的难度。社会能否形成良性互动，还需要一个大问号。

平均通胀目标制似乎高估了公众的承受能力。在平均通货膨胀目标制下，如果上半年通货膨胀为-1%，那么下半年的通货膨胀目标应该为5%，以保证两个时期的平均通货膨胀目标为2%。当然，这种跨周期的“高瞻远瞩”决策对于美联储来说是正常的操作，但大众活在当下。因为美国社会储蓄率低，虽然近期低通胀还算舒服，但未来超高通胀会惹恼很多人，增加痛苦指数。

自通货膨胀目标制建立以来，西方发达国家的通货膨胀预期一直处于锚定状态。即使在经济危机的情况下，央行的救市行为也没有改变通胀目标。这是西方物价稳定的基础，也是西方弹性货币政策的保证。在平均通货膨胀目标制下，虽然长期通货膨胀仍然稳定，但中期通货膨胀预期随着政府的通货膨胀补偿政策而波动，这反过来又可能影响长期预期的稳定性。

总之，新的货币政策框架意味着美联储将在更长时间内维持宽松的货币政策，但能否实现通胀目标仍有疑问，是否会引发新的金融风险也值得观察。

(作者:李永宁，天津工业大学经济管理学院副教授；中国对外经济贸易大学金融学教授温建东)